恒立液压(601100)：业绩表现优于行业 多元化与国际化成效显现米乐m6官方网站在线登录入口

　　事件：公司发布2022 年年报和2023 年一季报，2022 年实现收入81.97 亿元，同比-11.95%，归母净利润23.43 亿元，同比-13.03%。2023 年一季度实现收入24.27 亿元，同比+10.30%，归母净利润6.26 亿元，同比+18.44%。

　　核心观点：多元化与国际化促进业绩表现超越行业，2023 年重回上升通道。2022 年、2023 年Q1，挖机行业销量增速分别为-24%，-26%，公司2022 年收入增速下滑幅度小于行业，2023 年一季度逆势增长，非挖板块产品份额持续增加，海外市场拓展收获成果，带动整体业绩正向增长。2023 年，我们判断工程机械行业仍处于周期下行阶段，公司中大挖产品市场份额提升，加速国产替代的同时，通用泵阀新产品贡献收入增量；产品、市场结构持续优化，汇兑中性预期下，有望实现盈利能力的相对稳定。中长期来看，公司稀缺性、成长性突出，周期底部估值相对较低，具备投资价值。

　　多元化、国际化绩效显著。从产品结构来看，挖机板块业务在相对承压的同时，非挖油缸保持增长，非挖泵阀批量化进展顺利，持续优化产品结构，2023 年Q1 保持该趋势进而实现收入端逆势增长。2022 年分产品来看，：

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　　①液压油缸：2022 年收入45.84 亿元，同比-11.61%，占营收比重55.93%，同比+0.21pct。其中挖机油缸销量62.94 万只，同比-26.41%，公司加大挖机油缸海外市场份额拓展力度，外销增长稳定；非标油缸销售20.48 万只，同比+21.60%，非标油缸表现亮眼，增速较高。

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　　②液压泵阀：2022 年收入27.55 亿元，同比-14.86%，占营收比重33.61%，同比-1.15pct。挖机泵阀受行业影响相对承压，但从其他领域来看，非高空作业平台、农机、工业设备等领域用泵阀及马达产品在国内外市场份额持续增加；从其他产品来看，紧凑液压事业部螺纹插装阀、平衡阀以及多行业使用阀组已通过主机厂验证，并逐步放量。

　　③液压系统：2022 年收入2.53 亿元，同比+29.12%，占营收比重3.08%，同比+0.98pct。公司液压系统产品已广泛应用于液压元件测试、隧道掘进、新能源开发等领域，新研发领域包括波浪补偿舷梯液压系统/滚装船液压系统/新一代电液缸/水电/卫浴液压站 /线材打包机/煤矿大断面掘锚平行机液压系统/PCB 电路板压机等。

　　④配件及铸件：2022 年收入5.74 亿元，同比-15.20%。占营收比重7.00%，同比-0.27pct。公司注重技术创新，积极布局新能源、汽车部件、医疗等行业，根据公告披露，全年开发新品538 种，其中非工程机械行业323 项。

　　分地区来看，2022 年国内收入64.14 亿元，同比-20.43%，海外收入17.53 亿元，同比+41.94%，占营收比重21.38%，同比+8.12pct，公司海外收入增速亮眼，利用现有产品的竞争优势积极拓展国产品牌主机厂出口机型的份额及外资品牌海外市场份额，市场份额的提升也促进公司业绩增速超越行业的重要原因。

　　2022 年毛利率相对承压，2023 年有望改善：2022 年，公司销售毛利率40.55%，同比-3.46pct，净利率28.66%，同比-0.33pct，毛利率下滑系原材料成本上升、订单下滑导致规模效应减弱的影响。从费用端来看，2022 年期间费用率为8.74%，同比-2.69pct，销售、管理、研发、财务费用率分别+0.30、+0.92、+1.10、-5.02pct，汇兑收益的增加弥补了毛利率下滑对盈利水平的影响。2023 年Q1，公司销售毛利率为40.86%，同比+3.01pct，净利率25.81%，同比+1.77pct，受益于产品结构的进一步优化和规模化效应，盈利能力提升，具体来看，根据公司公告，单Q1 非标油缸收入同比增长33%，液压泵阀收入同比增长29%。

　　募投项目稳步推进，国际化+多元化打造中长期第三成长曲线。公司历史上通过挖机油缸、挖机泵阀的布局实现两轮高速成长，目前公司前瞻性布局包括：①滚珠丝杆新产品项目稳步推进，预计2024 年一季度投产；②成立电控事业部，紧跟下游市场向电控转型的脚步；③墨西哥项目处于建设中，预计厂房2023 年5 月交付，2023 年四季度投产。伴随募投项目落地，公司有望加强国际化和多元化发展，持续贡献收入增量。

　　投资建议： 我们预计公司2023-2025 年营业收入分别为95.7/115.9/138.3 亿元，同比增速分别为16.8%/21.0%/19.4%，归母净利润分别为26.4/33.3/40.9 亿元，同比增速分别为12.7%/26.2%/22.7%,对应PE 分别为34/27/22 倍。公司中长期成长性较强，2023 年给予35 倍估值，对应6 个月目标价约69 元，维持“买入-A”评级。

　　风险提示：工程机械行业景气度进一步下行；新产品研发、批量进度不及预期；海外布局进展不及预期；产品降价导致收入规模、盈利水平承压；原材料成本进一步上涨。